图16. GFMS白银市场“实物盈余/赤字”与银价的关系，在“2016年白银调查”中公开。

根据GFMS，白银市场总是赤字，但价格却持续波动。显然，GFMS忽略了衡量白银的制度供需。

结论

在我看来，当黄金矿业服务公司（GFMS）十几年前建立时，他们采用了一个商品供需结算的错误方法。当然他们收集市场数据并非出于误导大众的恶意。但我们必须意识到他们的数据并不能反映市场的全貌。最重要的数据并不是由GFMS发布的。

在“什么驱动黄金价格”这个问题上，我同意GFMS的观点，它由黄金作为一种货币在全球经济中扮演的角色而决定。当阅读2016年黄金调查的“价格和市场展望”一章时，GFMS谈到其对黄金价格的见解。提到的因素有：

・全球股市的动荡

・中国经济硬着陆

・中东地区的地缘政治紧张局势

・中央银行刺激（QE）

・全球经济疲软

・中央银行的利率政策

・低风险资产/避险需求

那如果是这些因素在驱动着黄金价格，则在哪些供需类别中实现？（大）投资者会买卖珠宝吗？还是金条？我认为后者。根据我的分析，黄金价格在很大程度上取决于制度需求，以及ETF，零售金条和硬币需求。

我们看一下哪些实际黄金供需与价格相关。GFMS结算的主要供应包括矿产量，GFMS结算的主要需求包括珠宝消费。但是，如果我们在图中标出这些量与黄金的价格，则没有产生拉动的相关性。例如，2002年至2011年黄金价格飙升时，珠宝消费并未上升，也没有超出金矿的供应量。下图中可看到，事实上发生的则是正相反的情况。这是因为珠宝需求对价格敏感 - 当价格上涨时，珠宝需求下降，反之亦然。珠宝需求无法驱动黄金的价格。