2012年是黄金多头对牛市仍抱有希望的最后一年，当时金价设法在进入年底之前守住了1550美元附近关键支撑。眼下，时值2019年底，黄金新一轮牛市的涨势恰好在这一原支撑水平(现已变成重要阻力)附近暂停。

分析师Gary Tanashian指出，在2013年半导体类股(SOX)转而走高的背景下，黄金牛市的终结显得顺理成章，但现在的情况有所不同，尽管半导体行业在2019年重新崛起。

Tanashian探讨了当时和现在的一些不同之处。

差异1:收益率曲线

2008年金融危机之后，美联储2011年采取的扭曲操作(Operation Twist)成为了“黄金杀手”，此举的旨在控制收益率曲线。美联储买入长期美国国债并卖出短期美国国债使得收益率曲线走平，此后黄金沉寂了数年。

如今，随着新的半导体周期启动，情况却截然情况，收益率曲线没有发出通胀信号，而且美国和全球央行似乎没有通胀压力。

收益率曲线走陡是看涨黄金的一个重要基本面考量。这可能是由于在经济萎缩和市场流动性危机时期，投资者选择期限较短、风险较低的工具(更安全的现金等价物)，短债涨幅超过长债；抑或出于对通胀的担忧，长期收益率的上升速度快于短期收益率，因为投资者会规避未来受到通胀拖累的工具(如长期债券)。

虽然收益率曲线走平是多年来利空黄金的一个因素，但从图可以看出，就风险(相信收益率曲线走平的趋势将无限期地持续下去)和回报(收益率曲线最终走陡)角度而言，收益率曲线目前处在有利于黄金的位置，而2011-2013年则相反。

差异2:趋势

在当前周期中，金价在2019年随半导体股与纳斯达克指数的比率(SOX/NDX)一道转升，连同依然看涨的标普500指数。在大部分熊市里，乐观的股市是金价上涨的魔咒。这意味着什么？

需要再次考虑收益率曲线和通胀与通缩。美联储扭曲操作提振了股市，2012年后的半导体周期最终释放出经济乐观信号。黄金、白银、大宗商品的通胀买盘衰竭。

从风险与回报角度来看，现在更脆弱的不再是黄金、白银和大宗商品，而是那些在2012年不那么脆弱的品种。也就是说，如果收益率曲线走陡证明通胀的话，那么至少在当前周期的某个时候，通胀可能推升许多不同种类的资产价格。

差异3:美元

美元在2011年形成低点与白银和大宗商品的下跌相呼应。黄金在是年晚些时候反弹，使得跌幅缩小。这发生在美元录得更高低点并开始当前牛市周期之后。

如今，美国总统特朗普寻求削弱美元以实现更好的贸易平衡。而美联储采取的被外界视为量化宽松的举措也凸显出美元走弱的可能性。

目前美元比金价见顶时的水平高出37%。如果宏观环境出现不利美元的通货再膨胀的话，即使全球宏观经济是积极的，黄金也会走高。黄金将从流动性风险带来的避险交易中受益，就像2008年危机高峰刚刚过去时那样。